2020년 일본의 경제/자금시장/부동산시장 전망

2020년 일본의 경제/자금시장/부동산시장 전망

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2020년 도쿄 올림픽과 관련하여 일본의 부동산 시장을 파악해본다. 일본의 자산가격은 최근에 강하게 상승하고 있다. 그 배경에는 싸고 풍부한 자금, 양호한 수익률 스프레드, 완만하지만 꾸준한 경제성장, 다시 되살아나는 투어리즘 분야 등의 영향이 크다. 이런 것들은 일본 리테일러들에게는 아주 요긴한 것들이다. 2020년 하계올림픽에 대한 긍정적 분위기로 인해 많은 투자자들은 일본 부동산시장이 올림픽 경기가 끝난 이후로도 활황이 계속될 것으로 전망하고 있다.

 

그러나 최근에 이러한 인식이 변하고 있다. 올림픽 이전에 궤도수정이 발생할 지도 모른다는 의견들이 점점 커지고 있다. 한 가지가 아닌 여러 요인들이 올해 초부터 무게감을 키우고 있다. 근본적으로 일본은 엄청난 국가부채를 안고 있다. 저출산 고령화는 심해지는데 미래 세대가 내야할 세금을 담보로 국채를 발행하여 유지하고 있다.

 

지금 일본은 반도체 관련 소재부품을 한국으로 수출하는 규제를 강화하고 있다. 그러나 장기적인 무역전쟁을 감당할 여력은 없어 보인다. 아베 총리의 정치적인 쇼로 끝날 것으로 보인다. 이번에는 일본의 경제사정, 자금 및 부동산 시장에 대해 정리해본다. 관련 자료들은 글로벌 도시부동산연구단체인 ULI와 여타 자료를 바탕으로 하였다.

 

 

1. 전체적인 일본경제 조망

 

일본 경제 흐름

2019년 기준으로 일본은 강력한 기술력을 기반으로 한 제조업 수출에 힘입어 세계 4위의 무역규모와 상당한 구매력을 지닌 1억 이상의 견실한 내수 시장을 바탕으로 세계 3위의 명목 GDP를 지닌 경제대국 이다.

 

전후 일본은 세계 1위의 경제성장률을 유지하며 고도성장을 하면서, 1980년대 아시아 최초이자 최고의 선진국이 되었다. 2011년 중국에게 추월되기 전까지 미국 다음가는 경제 대국이었다. 2018년에도 일본의 GDP는 남아메리카 전체보다 1조달러 많고 아프리카 대륙 전체의 2배에 달한다.

 

1980년대에 전성기를 누렸던 일본도 버블 붕괴 이후 위기가 찾아왔다. 긴 장기 불황이 지속되는 상황에서 실시한 일명 '고이즈미 개혁'이라 불리는 고이즈미 준이치로의 강력한 신자유주의 개혁은 일본을 큰 내수 시장을 기반으로 한 서비스업 중심 국가로 개조하였다.

 

특히 금융업 분야에서 2000년대 이후 괄목할만한 변화를 이루어냈다. 90년대의 버블 붕괴로 인한 위기 극복을 위해, 대대적인 개혁과 합병을 통해 재정 건전성은 세계에서 높은 수준으로 재탄생하였다. 리먼브라더스를 인수한 노무라증권, 모건스탠리의 21% 대주주인 미쓰비시 UFJ 은행(미쓰비시 UFJ 파이낸셜 그룹) 등은 글로벌 증권업계의 신흥강자 이다.

 

2008년 서브프라임 모기지 사태 이후, 다른 선진국들은 자산시장이 폭락하고 강력한 경기부양책이 지속되는 상황에서 일본 경제는 그래도 연착륙에 성공했다는 재평가도 나왔다. 물론 이러한 평가는 더 어려워지는 가운데 일본이 그나마 정도가 덜하다는 의미이다.

 

1990년 버블 붕괴 이후에도 엔화의 위상은 크게 흔들리지 않았다. 1995년까지는 저성장이지만 선진국 수준의 경제성장률은 달성했다. 1995년 이후부터는 제로성장이 시작된다.

 

일본 사회에 본격적으로 어두운 그림자가 깔리고 위기의식이 도래한 것은 90년대 후반, 밀레니엄을 맞이하면서 시작되었다. 1990년 버블 붕괴보다 더 심하다고 볼 수 있다. 설비 투자가 대폭 감소하면서 일본 제조업이 쇠락하자, 잘 나가는 일본 수출대기업들은 해외 현지화로 국내 생산물량을 대폭 줄이는 등 제조업 공동화를 심화시켰다. 이 과정에서 직원 감원을 통해 비용을 절감하는 블랙기업이 탄생하면서 큰 사회 문제가 되었다.

 

아베 신조 총리가 2012년 집권하면서 시작된 아베노믹스로 일본 경제는 분명히 꾸준하고 완만한 회복세에 있다. 그러나 임금상승폭은 크지 않다. 또한 마이너스 금리 정책에도 불구하고, 일본기업은 과잉투자를 꺼리고, 불안한 노후를 걱정하는 일본인들은 시중에 돈을 쓰지 않으면서 경기부양의 마중물 역할을 제대로 하지 못했다.

 

거기에 저출산 고령화 위기가 대두된 지 30여년이 흘렀음에도 골든타임을 살리지 못한 채 인구절벽이 본격화되는 상황이다. 이 점에 있어서는 우리나라가 더 큰 문제를 안고 있다.

 

일본의 저출산과 고부채

저출산과 고부채는 일본 경제의 가장 큰 위험요인 이다. 일본은 매년 수십 만 명씩 인구가 줄어드는데, 오히려 부채규모는 더 늘어나고 있다.

 

저출산 자체는 이미 1970년대 중반부터 시작되었다. 1980년대까지는 출산율이 1.7~1.8명대를 기록했다. 당시 일본 정부의 대응은 미온적이었다. 이 시기에는 중국도 산아제한정책을 실시하고 한국도 "둘만 낳아 잘 기르자"라는 정책을 실행하는 등 일본만 상황판단을 잘못 한 것은 아니다. 일본은 버블 시대에 부동산 가격의 폭등과 결혼연령의 상향으로 출산율이 점차 떨어져 지금은 1.42명(2018년 기준) 이다. 그래도 우리나라 0.98명 보다는 높다.

 

어쨌든 이렇게 답보 상태를 거듭하던 출산율이 버블 경제 붕괴 이후, 소비심리가 위축되고, 베이비붐 에코 세대가 어른이 되어 결혼과 출산을 할 시기에도 반등은커녕 사상 최저점을 찍었다. 일본 정부도 발등에 불이 떨어지자, 90년대부터 상당한 예산을 들여 여러 출산장려책을 마련하기 시작했다. 하지만 근본적인 소비심리가 위축된 상황에서 효과는 나타나지 않았다.

 

일본 출산율은 잃어버린 10년을 겨우 수습한 2000년대 중반이 되어서야, 하락세가 반전된다. 이와 별개로 인구감소세는 심해지고 있다. 결국 2010년대 단카이 세대의 은퇴와 맞물려 인구절벽이 현실화됐다. 아베 2차 내각도 적극적 이민 장려책으로 전환하고 있지만, 시기적으로 너무 늦어버려, 보다 강력한 드라이브를 걸자는 성찰론이 나오고 있다. 이민유입 정책은 우리도 더 늦기 전에 실행해야할 과제이다. 지금 이민유입은 선진국이냐 아니냐의 잣대가 되고 있다.

 

일본은 노인인구가 너무 많아 노인 부양이 큰 사회문제가 되고 있다. 그나마 일본은 세계 수준 노인 복지제도와 아직도 종신고용제 고용시장, 고도 성장기에 일본 노인들이 쌓아둔 막대한 자산으로 인해 극단적인 초고령화 사회를 유지하고 있다. 그러나 그 내부의 불평등 한계가 너무 커 일본 노인 빈곤율은 20%에 이른다. 이는 한국, 호주, 미국의 뒤를 이어 OECD 국가 중 3~4위를 달리고 있다.

 

일본 경제는 거대한 부채 문제도 저출산 고령화로 인해 심각해지고 있다. 현재 일본 정부는 노인들이 세계 1위의 저축률로 쌓아놓은 저축과 그들이 매입하는 국채로 재정부양을 해오고 있다. 그러나 젊은 세대의 저축률은 매우 낮고 베이비부머들의 은퇴와 연금수령에 비해 세수를 충당할 노동가능인구는 줄어들고 있다. 이런 현상이 운명적으로 계속되면서 일본의 국가부채 비율은 더욱 높아지고 있다. 이러한 현상은 우리나라의 경우도 마찬가지 이다.

 

일본은 노인의 은퇴연령을 70세까지 늦춰서 노동가능 인구(결국 소비인구)를 최대한 확보해 폭발적인 연금부담을 지연시키고 있다. 외국인 노동자를 대거 수용하기 위한 입국관리법 개정하여 2019년 4월부터 본격적으로 외국인을 수용하고 있다. 외국인 유학생이나 미성년 학생의 파트타임 노동을 장려하는 정책도 내놓고 있다.

 

입국관리법 개정안이 지정한 인력부족 산업들은 간호, 외식업, 건설업 등의 저임금 일자리들이다. 한국이 2003년 8월 16일 ‘외국인 근로자 고용 등에 관한 법률’을 제정하면서 본격적으로 펴기 시작한 외국인 노동력 수급정책과 비슷하다. 도쿄만 가봐도 외곽지역은 아직 일본인들이 많지만 내부 도심지는 알바생의 상당수가 외국인이다.

 

그러나 결국 인구가 줄고 노인비율이 는다는 것은 일본이 더 이상 급속한 발전을 하기 힘들고, 지금까지의 경제규모와 국력을 유지하기 어렵다는 의미이다.

 

현재로서 근본적인 해결책은 '대규모 이민수용과 다문화 정책'뿐이라는 현실인식이 일본 자민당 내에서 나오고 있다. 아소 다로를 필두로 하는 자민당 내의 한 스터디 그룹에서는 수백만 명은 받아들여야 할 것이라고 보고 있다. 일본이 근현대에 대량 이민자를 받아들인 역사는 생각보다 짧지 않아서 유례가 없는 일은 아니기도 하다. 우리도 적극적인 이민유입 정책을 전개해야 일본의 전철을 피해갈 수 있다.

 

 

2. 단기적인 일본 경제 흐름 및 전망

 

◇일본 중앙은행은 여전히 양적완화 정책 추구

가장 큰 우려가 경제에 집중되고 있다. 일본 중앙은행이 올해 초에 질적 양적 완화(quantitative easing, QE) 정책을 확대할 것이라고 발표 하였다. 여기에는 단기 부채에 대해 마이너스 -0.1% 이자율, 10년 일본국채 (Japanese government bonds. JGBs)에 대해 0% 금리 적용 등이 포함된다.

 

더구나 일본 중앙은행은 정부 자산구매 프로그램을 통해 상장지수 투자신탁(exchange-traded funds. ETFs) 구매 규모를 매년 6조 엔까지 증액하였다. 그리고 일본 J-REIT 주식에도 900억 엔을 증액했다. 결국 일본 공공 자본시장(public equity markets)의 국유화를 계속하면서, 시중에 자금을 꾸준히 공급하겠다는 의미이다.

 

일본 중앙은행은 GDP 성장률을 매년 2% 정도를 유지해오고 있다. 그러나 지속적인 경제 확장은 여러 쟁점사항들을 감안하면 명백하게 도전적이라고 볼 수 있다. 여기서 쟁점사항이라 함은 글로벌 경제 불확실성, 미중 무역전쟁 지속(중국은 일본의 2번째로 큰 수출 상대국), 취약한 공공 자본시장, 및 엔화 강세 현상 등을 말한다.

 

2019년 10월 1일부터 실행할 소비세 인상(6%에서 10%)이 더해진다면, 일본의 최근 긍정적인 경제실행에 역행되는 역풍이 거세지는 현상이 발생할 것으로 보인다.

 

더구나 오랫동안 지속해온 양적완화로 인해, 일본정부는 화살이 소진되면서 경제적인 떨림 현상이 생길 수 있다. 일본 중앙은행은 2019년 초에 실행하였던 일본국채 구매를 확장하는 외에는 다른 대안이 거의 없어 보인다. 이로 인해 성장목표가 2019년 중반에 1.0~1.4% 정도 하향 수정될 것으로 보인다. 일부 경제학자들은 일본은 2/4분기에 이미 경기후퇴로 하향했을지도 모른다는 의견들을 제시하고 있다.

 

기록적인 은행 대출

 

일본에서 자산가격이 상승하는 주요 요인은 낮은 이자율의 은행대출 이다. 일본 국내은행의 부동산 대출액은 2018년 말 기준으로 78.94조엔(US$712 billion)에 이른다. 역대 가장 높은 수치로 4년 연속 증가세 이다.

 

이런 초저금리는 투자자들에게 좋을지 모르지만, 은행 수익에 대한 영향은 부정적이다. 대출전략으로는 위험성이 있기 때문이다. 한 예로 일정 지역만 담당하는 지방은행이 도쿄에 입지한 자산에 대해 직접적인 대출자 역할로 활동을 흐름이 최근의 추세이다. 이는 일본의 대형은행과 직접적으로 경쟁한다는 의미이다. 예전에 지방은행은 주요 금융기관 중 하나가 주도하는 신디케이션에 참여하는 게 전부 이었다.

 

많은 일본 지도자들은 높아지는 위험에 우려하여, 신규 대출에 대해 보다 보수적인 입장을 견지하고 있다. 가격 대비 대출비율을 낮추거나 스프레드를 약간 올리는 의견을 고수하고 있다. 특히 주택대출은 최근 수루가 은행(Suruga Bank) 스캔들로 인해 보다 엄격해진 기준이 적용되고 있다. 스루가 은행은 평가액을 인위적으로 상향 적용하였다. 그 영향으로 투자자들은 2019년~2020년 중에 부동산 자산 대출시장이 보다 타이트해질 것으로 보고 있다.

 

통화와 무역 전쟁

 

몇 년 동안 보다 약화된 엔화는 일반적으로 일본 수출과 경제에 요긴하게 활용되었다. 그러나 최근 미국 통화정책 전환으로 인해 엔/달러 환율에 불확실성이 확대되고 있다. 미국 무역 대표부가 최근에 일본의 엔화가치 절하 능력을 제한하는 조항을 추진하면서 향후의 조짐도 불길하다.

 

더구나 워싱턴은 일본에게 농업시장 개방과 미국에 대한 자동차 수출제한 압력을 가하고 있다. 사실상, 무역 전쟁이 가까이 다가오는 분위기 이다. 백악관은 일본 자동차 업체들에게 징벌적 관세(punitive tariffs)를 부과하고 있다. 일본 경제를 위협하는 요인 중 하나이다.

 

소비자 지수 하락

경제성장의 오랜 버팀목인 민간 소비는 일본 경제의 절반을 책임지고 있다. 그러나 소비자 신뢰가 하락하면서 버팀목이 위험에 빠질 수가 있다.

 

다가오는 소비세 인상이 그 한 이유가 된다. 소비세는 2019년 10월에 현행 8%에서 10%로 오른다. 정부는 충격을 상쇄하기 위해 180억 엔의 장려 패키지를 계획하고 있다. 그러나 이 프로그램은 기프트 카드와 현금보상 프로그램(cash-back programs) 같은 것들로 공공 홍보성 캠페인 수준에 그쳐 보인다. 결국 소비세 인상은 일본 국내소비에 심각한 영향을 미칠 것으로 보인다.

 

투어리즘

 

문화와 관련성이 깊은 일본 방문 투어리즘은 최근 몇 년 동안 일본 경제에 중요한 부분이 되고 있다. 2018년에 3100만 명 이상의 방문객이 일본을 찾았다. 2019년에는 4000만 명이 예상된다.

 

그러나 동시에 투어리즘은 양날의 칼과 같은 존재이다. 사회적 관점에서 교토 같이 많은 관광객들이 찾는 지역에서는 기존 거주자들의 라이프스타일에 변화가 생기고 있다. 관광도시라는 점이 지나치게 확대되면서 기존의 문화에 혼선이 발생하고 있다.

 

역시 경제적으로 투어리즘 수입은 불안정해질 가능성도 있다. 이유는 글로벌 경제적 및 정치적 이슈들로 인해 관광객과 관련 지출이 급작스럽게 감소할 수 있기 때문이다. 사실 2018년 일본 1인당 관광객 소비는 엔화 강세로 인해 심각한 감소를 보였다. 특히 중국 관광객들의 지출이 줄었다. 일본 방문객의 74%가 중국과 한국에서 온다. 양 국가는 일본정부와 지속적으로 지속적인 논쟁이 끊이질 않고 있어, 일본 방문객 유입의 심각한 위험이 될 수 있다.

 

부동산 시장 Property Markets

 

부동산 시장 입장에서 지금 도쿄의 펀더멘털은 강하다. 특히 오피스 분야가 그렇다. 오피스 공실은 2018년 말 기준으로 2% 이하이다. 신규 개발 빌딩들의 공실률은 단지 3.5% 수준이다. 2017년 보다 크게 개선된 모습이다. 2020년 까지 오피스 시장은 적당한 임대로 성장으로 괜찮아 보인다.

 

신규 오피스 120만㎡가 2019~2020년 사이에 도쿄에 추가 공급된다. 대략 9% 정도가 증가하는 셈이다. 이는 앞으로 시장에 무게감을 부여할 지도 모른다. 자본가치 차원에서 도쿄는 새로운 A급 빌딩의 가격은 ㎡당 31.4 백만엔 정도로 순영업수입(NOI) 수익률은 평균 3% 이하이다. 5개 주요 구역의 B등급 오피스 빌딩은 3.5~3.8% 정도가 된다.

 

주택시장 Residential Markets

 

일본인은 물론 외국에서 자금을 갖고 들어오는 외국 바이어들로 인해 도쿄의 아파트 가격은 기록적인 수준으로 상승하고 있다. 도쿄 핵심 도심인 도쿄 특별구(도쿄23구)의 아파트 ㎡당 평균 가격은 2019년 들어서만 22% 증가하여 1.198백만 엔으로 상승하였다. 도쿄 신규 아파트의 ㎡당 평균 가격은 2015년 1월 이후 41.3%나 올랐다. 가격 상승은 중산층을 도쿄 중심부에서 몰아내는 역풍으로 작용하고 있다.

 

한편, 공동주택 시장도 유사한 가격 상승을 보이고 있다. 그래서 투자수익률은 하락세 이다. 사실 공동주택은 많은 외국인 및 국내 투자자들 모두에게 인기 있는 분야가 되면서 자산경쟁이 치열해지고 가치가 상승하고 있다. 하부시장에서 ㎡당 가격은 다양하다. 그러나 두 가지 사실은 명확하다. 가격에는 프리미엄이 반영되어 관련 소요비용을 대체하는 효과가 생기고 있고, 일부 시장에서는 임대자산의 ㎡당 가격은 분양 아파트 가격을 상회하기도 한다.

 

도쿄의 대부분의 하부시장에서 NOI 수익률은 3.0~3.5% 수준이다. 투자자들은 입주율과 임대료 하락에 대비하여 손을 쓸 수 있는 수단이 없다. 강한 인구특성을 보유한 하부시장에 입지한 신규 자산은 최근 임대료 성장이 연간 기준으로 5% 이상이나 된다. 그러나 이 같은 현상의 원인은 소득성장 보다다는 강력한 수요와 제한된 신규 공급 영향 때문이다.

 

많은 경제학자들은 만약 일본경제가 수축한다면, 낮은 자산수익률은 우려요인이 될 것으로 예견하고 있다. 공동주택 시장의 전반적인 역동성을 고려하면, 가격과 임대료에서 극적인 하락에 대한 우려는 크게 하지 않아도 된다. 그러나 전반적으로 공격적인 임대료 성장에 동의하는 것은 조심해야 한다.

 

물류시장

 

물류시장은 투자자들이 지속적으로 선호하는 자산이다. 강력한 수요, 양호한 임대료 성장, 및 과잉공급 없이 수요에 맞는 공급물량 등을 감안하면 당연한 결과이다. 이 분야의 기존 투자자들에게는 전망이 좋아 보인다. 그러나 양호한 수익노출로 인해 주요 물류 디벨로퍼들이 이 분야에 강력한 발판을 구축하고 있다는 점을 감안하면 좋은 물건거래를 찾기는 쉽지가 않다. 결과적으로 투자자들은 셀프스토리지, 냉동냉장 창고, 및 소규모 이면서 1~2층 프로젝트 같은 보조적인 물류시설을 주목하고 있다. 이런 시설들은 대형 플레이어들이 주목하지 않고 있다.

 

리테일 시장

 

리테일 분야, 특히 도시 리테일 분야는 지난 몇 년 동안 국내 쇼핑객과 관광객의 소비성장 덕택을 보고 있다. 그러나 교외지역 리테일은 상황이 달라, 이커머스 플레이어와 AEON 같은 대형 플레이어와 투쟁을 하고 있다. 이들의 급속한 성장으로 교외 쇼핑센터는 두 갈래로 나눠졌다.

 

AEON의 리테일 부동산이 장악하는 곳과 그렇지 않은 곳으로 구분된다. 이런 현상은 AEON의 J-REIT vehicle이 출현하면서 더욱 굳어져가고 있다. AEON은 자금모집을 통해 잘 운영되는 쇼핑몰을 인수하거나 자신이 테난트로 있는 쇼핑몰의 임대료를 낮추고 있다.

 

보다 넓은 관점에서 투자자들은 리테일에 대한 관심을 줄이고 있다. 도심의 하이 스트리트 자산(high-street assets)만큼은 예외이다. 약 3% 전후의 수익률이 나오기 때문이다. 앞서 언급한 소비세 인상은 의심할 여지없이 리테일에 부정적 영향을 미칠 것으로 보인다.

 

결론

 

표면적으로 일본 부동산 시장은 콧노래를 부르고 있다.

 

 

 

일반적으로 양호한 펀더멘털, 저비용 부채, 국내외 풍부한 투자자금 등의 영향 때문이다. 그러나 흠집을 내자면 우려의 원인들이 발견된다. 자신의 힘으로는 역전시킬 수 없는 것들이다. 시장의 궤도수정이 곧 발생할 것으로 보인다. 그 시기는 2020년 올림픽 경기 이전이 될 가능성이 높다. 시장 하락이 우려가 된다. 그러나 이는 오히려 많은 투자자들에게는 다시 투자기회가 된다는 환영하는 뉴스가 될 수도 있다.

 

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